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2月2日是全面注冊(cè)制啟動(dòng)消息釋放后的首個(gè)交易日，但A股并未出現(xiàn)投資者預(yù)期的普漲行情，“空歡喜”情緒在盤(pán)后悄然彌漫開(kāi)來(lái)。但實(shí)際上，全面注冊(cè)制是一項(xiàng)改變A股市場(chǎng)生態(tài)的頂層設(shè)計(jì)制度，其帶來(lái)的變化并非煙花式的，脈沖式的，而是潛移默化式的，潤(rùn)物細(xì)無(wú)聲的。

【資料圖】

券商中國(guó)記者梳理獲悉，各家公募對(duì)全面注冊(cè)制的長(zhǎng)篇解讀，已在字里行間中透露出了這一變化對(duì)A股長(zhǎng)期行情的提振預(yù)期，為長(zhǎng)牛行情奠定基礎(chǔ)。此外，隨著全面注冊(cè)制逐步實(shí)現(xiàn)，有悖于這一制度的某些投資策略將會(huì)失效，其中就包括A股長(zhǎng)期存在的打新策略。這一“躺贏”策略，很可能會(huì)消失。

由此引發(fā)的一個(gè)結(jié)果是，破發(fā)公司數(shù)量會(huì)越來(lái)越多，投資劣質(zhì)股票的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)加大。因選股難度持續(xù)增加，散戶(hù)會(huì)慢慢減少，機(jī)構(gòu)玩家會(huì)越來(lái)越多。這會(huì)對(duì)公募基金的投研能力提出更高要求，進(jìn)一步加強(qiáng)宏觀與產(chǎn)業(yè)研究自不必說(shuō)，還需要做好上市公司可能退市對(duì)基金產(chǎn)品和公司聲譽(yù)沖擊的預(yù)防工作。

為長(zhǎng)牛奠定基礎(chǔ)

在華夏基金看來(lái)，全面注冊(cè)制的實(shí)施有利于市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰，為A股市場(chǎng)走向長(zhǎng)牛奠定基礎(chǔ)。

華夏基金具體分析，注冊(cè)制與嚴(yán)格的退市制度相結(jié)合，一個(gè)打開(kāi)“入口”，一個(gè)管好“出口”，有利于整個(gè)市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰。“股票的發(fā)行一般分為三種制度，分別是審批制、核準(zhǔn)制以及注冊(cè)制。其中，審批制是直接審批上市；核準(zhǔn)制是公司上市時(shí)需要證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核，審核通過(guò)后方可上市；注冊(cè)制則是發(fā)達(dá)市場(chǎng)普遍施行的制度，監(jiān)管部門(mén)設(shè)立一個(gè)上市標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)都可以上市。注冊(cè)制改革的本質(zhì)，是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)�！�

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，華夏基金表示，注冊(cè)制的全面推行無(wú)疑有望給我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和A股市場(chǎng)帶來(lái)深刻的轉(zhuǎn)變。以美國(guó)為例，美國(guó)在實(shí)施注冊(cè)制之前經(jīng)歷了三年熊市，1933年實(shí)現(xiàn)注冊(cè)制之后市場(chǎng)出現(xiàn)改變，美國(guó)股市先是經(jīng)歷了1933年-1937年的“瘋�！毙星椋�盡管在1937-1942年期間，美國(guó)股市也經(jīng)歷了一輪“慢熊”走勢(shì)，但最后美股走出了一輪百倍漲幅的“慢牛”行情。

需要注意的是，全面注冊(cè)制下，市場(chǎng)交易規(guī)則有所變化。中融基金的基金經(jīng)理寇文紅表示，本次注冊(cè)制改革優(yōu)化了盤(pán)中臨時(shí)停牌制度，單次盤(pán)中臨時(shí)停牌10分鐘；新股上市首日即可納入融資融券標(biāo)的；并且取消了2014年以來(lái)23倍發(fā)行市盈率的窗口指導(dǎo)，意味著未來(lái)主板IPO會(huì)和創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板IPO一樣采用詢(xún)價(jià)方式定價(jià)。

由于主板企業(yè)融資規(guī)模普遍較大，有投資者擔(dān)心主板啟動(dòng)注冊(cè)制會(huì)對(duì)創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板產(chǎn)生“吸虹”效應(yīng)。

為此，寇文紅表示，不同板塊的定位不同，主板注冊(cè)制啟動(dòng)對(duì)創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板不太可能產(chǎn)生明顯的負(fù)面影響。隨著市場(chǎng)活躍度上升，會(huì)有一些資金去參與主板企業(yè)打新和炒新，即短期會(huì)分流一部分資金，但中長(zhǎng)期看對(duì)科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的影響不大�！霸谥虚L(zhǎng)期內(nèi)，股價(jià)主要是上市公司基本面決定的。尤其是隨著A股全面注冊(cè)制的推進(jìn)，市場(chǎng)化程度提高，A股市場(chǎng)定價(jià)會(huì)更加合理，有助于減少A股股價(jià)非理性的波動(dòng)，股價(jià)漲跌更加理性，對(duì)大多數(shù)投資者是有利的�！�

打新溢價(jià)將會(huì)逐步消失

雖然行情預(yù)期較為樂(lè)觀，但在全面注冊(cè)制下市場(chǎng)生態(tài)出現(xiàn)本質(zhì)變化，A股某些長(zhǎng)期存在的現(xiàn)象或會(huì)逐漸消失。公募提及最多的，是打新收益。

創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春直言，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制之后，市場(chǎng)的定價(jià)更加市場(chǎng)化，更加有效，之前打新等所謂制度紅利或?qū)��?huì)逐步消失�！按蛐虏呗允鞘袌�(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)不充分的制度溢價(jià)，隨著注冊(cè)制的廣泛推開(kāi)這一溢價(jià)將會(huì)逐步消失。依靠資金實(shí)力進(jìn)行的打新策略，因缺乏挑戰(zhàn)性將慢慢成為邊緣策略�！笨芪募t也表示，全面注冊(cè)制下由于取消了23倍市盈率的窗口指導(dǎo)，未來(lái)發(fā)行定價(jià)更加市場(chǎng)化。部分股票的發(fā)行市盈率會(huì)抬高，導(dǎo)致上市之后短期上漲空間下降。

“實(shí)際上，在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所實(shí)施注冊(cè)制之后，新股發(fā)行價(jià)沒(méi)有設(shè)23倍市盈率的上限，在市場(chǎng)行情低迷的時(shí)候，可能會(huì)出現(xiàn)破發(fā)現(xiàn)象。如果破發(fā)公司比較多，大家打新股的意愿不強(qiáng)烈，新股發(fā)行本身就失敗了，這時(shí)候自然就會(huì)大幅減少新股上市的數(shù)量以及融資規(guī)模，注冊(cè)制之下，是由市場(chǎng)本身來(lái)調(diào)節(jié)發(fā)行節(jié)奏和融資規(guī)模，而不是人為地去做調(diào)節(jié)，這樣可能更能反映市場(chǎng)本身的變化�！鼻昂ｉ_(kāi)源基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家楊德龍對(duì)記者說(shuō)。

大成基金副總經(jīng)理兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家姚余棟表示，全面注冊(cè)制實(shí)行后破發(fā)在主板將不再少見(jiàn)。比如，2022 年創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板破發(fā)比例分別為20%、40%，較2021年小幅提升，主板實(shí)行全面注冊(cè)制后市場(chǎng)化定價(jià)的趨勢(shì)將更加明顯，“新股不敗”的思維定式在未來(lái)可能會(huì)被打破，這有助于促使新股收益向理性回歸，幫助IPO 定價(jià)由博弈行為轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)新股真實(shí)價(jià)值的判斷。

公募將會(huì)迎接這些新挑戰(zhàn)

華夏基金還說(shuō)到，全面注冊(cè)制還有利于促進(jìn)A股投資者結(jié)構(gòu)走向“機(jī)構(gòu)化”，投資劣質(zhì)股票的風(fēng)險(xiǎn)加大，普通投資者可能會(huì)更傾向于委托專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資。

匯添富基金高級(jí)行業(yè)分析師何旺直言，注冊(cè)制實(shí)施后，散戶(hù)投資的難度會(huì)加大，公募基金將更多承擔(dān)居民資產(chǎn)配置功能，對(duì)公募基金的產(chǎn)品創(chuàng)設(shè)能力和風(fēng)險(xiǎn)控制能力也提出了更高的要求，而通過(guò)提供更多更優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品滿(mǎn)足投資者多元化需求，則有望提高投資者回報(bào)。

但魏鳳春認(rèn)為，全面實(shí)行注冊(cè)制后，即便是機(jī)構(gòu)投資者也需要迎接新挑戰(zhàn)。比如，公募基金面對(duì)的公司更多了，定價(jià)更加市場(chǎng)化，競(jìng)爭(zhēng)會(huì)更激烈，這對(duì)公募基金的投研能力提出了更高要求。未來(lái)公募需要加強(qiáng)宏觀與產(chǎn)業(yè)深入研究，不斷完善風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)能力。從風(fēng)險(xiǎn)控制來(lái)看，需要做好上市公司可能退市對(duì)基金產(chǎn)品和公司聲譽(yù)沖擊的預(yù)防工作。

招商基金研究部首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李湛認(rèn)為，全面注冊(cè)制之后上市企業(yè)數(shù)量將會(huì)顯著增多，并且企業(yè)上市周期縮短，公募基金需要加快投研的反應(yīng)速度以跟上市場(chǎng)的變化。此外，全面注冊(cè)制將使上市企業(yè)的業(yè)務(wù)更為多樣化，許多前沿科技和新穎業(yè)態(tài)也將對(duì)公募基金的投研能力提出考驗(yàn)，能否將這些新內(nèi)容研究透徹將成為公募基金未來(lái)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

“只有在了解和掌握這些新內(nèi)容后，公募基金才能更好地參與到市場(chǎng)定價(jià)過(guò)程中，在新股發(fā)行詢(xún)價(jià)等環(huán)節(jié)給予企業(yè)正確的觀點(diǎn)反饋，從而幫助企業(yè)理性管理融資預(yù)期和未來(lái)發(fā)展規(guī)劃，從而助力我國(guó)資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高質(zhì)量發(fā)展。”李湛說(shuō)。

校對(duì)：王錦程