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來(lái)源：金融界

作者：仁橋資產(chǎn)

未來(lái)，屬于終身學(xué)習(xí)者

讀書(shū)是世界上成本最低的一種投資方式，哪怕只是每天堅(jiān)持閱讀幾頁(yè)，長(zhǎng)期下來(lái)也會(huì)得到不小的收獲與回報(bào)。從這個(gè)角度來(lái)看，讀書(shū)與基金投資有著異曲同工之妙，都是相信長(zhǎng)期的力量�；�于此，金融界基金聯(lián)合中植基金推出讀書(shū)類欄目“悅讀”，誠(chéng)邀國(guó)內(nèi)外學(xué)界、投資圈有影響力的大咖們分享好書(shū)，交流讀書(shū)心得。

投資要有化繁為簡(jiǎn)、回歸本源的能力，讀書(shū)也是如此，通俗易懂又最富有哲理的書(shū)籍，往往會(huì)給我們最深的啟發(fā)。毫無(wú)疑問(wèn)，本杰明格雷厄姆所著的《聰明的投資者》就是這樣一本書(shū)。

作為“價(jià)值投資之父”，格雷厄姆不僅是一位杰出的投資人，更是一位偉大的投資思想家，其關(guān)于價(jià)值投資的理解，深刻影響了包括巴菲特、約翰聶夫在內(nèi)的一代又一代投資人。他以超凡的思考和通俗易懂的表達(dá)，為投資者構(gòu)建了成為“聰明投資者”的完整路徑，至今仍被認(rèn)為是面向投資大眾最好的書(shū)。

《聰明的投資者》自1949年首次出版至今，歷經(jīng)70余年依舊常讀常新，更是被巴菲特譽(yù)為“史上最杰出的投資論著”。 如何成為“聰明的投資者”？沿著大師的思想，仁橋資產(chǎn)帶我們一起來(lái)找尋答案。

穩(wěn)健，比“最優(yōu)”更重要

“聰明的投資者”總是以長(zhǎng)期戰(zhàn)勝市場(chǎng)為主要目標(biāo)，這當(dāng)然并不容易，投資者首先需要擁有一個(gè)完整穩(wěn)妥的策略體系。長(zhǎng)期以來(lái)，選擇“最優(yōu)”的策略長(zhǎng)期以來(lái)廣為流傳，支持者們相信成功投資的關(guān)鍵在于“找出未來(lái)增長(zhǎng)前景最好的產(chǎn)業(yè)和其中最有前途的公司”。每一位投資者都喜歡選擇未來(lái)業(yè)績(jī)超過(guò)平均水平的公司股票，邏輯上似乎也應(yīng)該是聰明投資者的主要選擇。但實(shí)際操作中，這種策略經(jīng)常會(huì)面臨著復(fù)雜的情況。

首先要面對(duì)的是人的局限性。無(wú)論著眼短期還是長(zhǎng)期，人總是會(huì)犯錯(cuò)，他對(duì)未來(lái)的判斷有可能是錯(cuò)誤的。而且人的競(jìng)爭(zhēng)能力有限，即使判斷無(wú)誤，最優(yōu)的公司往往擁有高關(guān)注度，預(yù)期收益也許已經(jīng)完全包含在所支付的股價(jià)中了，仍然有可能得不到好的結(jié)果；

另一方面，選擇“最優(yōu)”的策略可能面臨更大的波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。這似乎與大眾的認(rèn)知會(huì)有偏差。未來(lái)前景光明的公司，股價(jià)幾乎總是會(huì)高于賬面價(jià)值，而且公眾的熱情越高，股價(jià)上漲的速度相較于實(shí)際利潤(rùn)增長(zhǎng)就越快，溢價(jià)越大，價(jià)值基礎(chǔ)就越不穩(wěn)定。或許公司的質(zhì)地在很多年內(nèi)都不會(huì)改變，但我們最終會(huì)面臨一個(gè)悖論：公司做得越成功，其股價(jià)波動(dòng)的可能會(huì)越大。

市場(chǎng)習(xí)慣于高估“最優(yōu)”賽道，“最優(yōu)”股票，愿意相信在任何時(shí)點(diǎn)以任何價(jià)位買(mǎi)入最后肯定都能獲利，但實(shí)際上只有極少數(shù)公司能夠長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)連續(xù)的高增長(zhǎng)，大多數(shù)企業(yè)的地位會(huì)相對(duì)變化或周期性波動(dòng)。股票市場(chǎng)最終會(huì)“回歸正�！保�當(dāng)一家公司獲得了顯著擴(kuò)張后，增長(zhǎng)曲線就會(huì)平緩下來(lái)，許多情況下可能會(huì)面臨下降的危險(xiǎn)。如果我們能建立量化的觀念，對(duì)于99％的股票而言，我們都可以發(fā)現(xiàn)，它們?cè)谀承﹥r(jià)位相當(dāng)便宜，值得購(gòu)買(mǎi)；在另一些價(jià)位上則過(guò)于昂貴。

選擇“最優(yōu)”策略對(duì)于大多數(shù)投資者而言，是一項(xiàng)艱難還有可能是不切實(shí)際的工作。想要持續(xù)實(shí)現(xiàn)優(yōu)于平均的業(yè)績(jī)，格雷厄姆認(rèn)為投資策略必須具備兩項(xiàng)優(yōu)勢(shì)：（1）具有內(nèi)在穩(wěn)定性；（2）有別于大多數(shù)人所采用的策略。

股票的市場(chǎng)價(jià)格與價(jià)值之間總是有明顯的差價(jià)，如果我們相信市場(chǎng)會(huì)過(guò)度追捧熱門(mén)公司，同樣，某些股票也會(huì)因?yàn)闊o(wú)人關(guān)注或毫無(wú)根據(jù)的普遍偏見(jiàn)而受到低估，例如不太受歡迎的大公司和廉價(jià)證券領(lǐng)域，它們被低估的原因通常是當(dāng)期令人失望的結(jié)果、長(zhǎng)期被忽視或利潤(rùn)的改善還沒(méi)有被市場(chǎng)了解等，市場(chǎng)喜歡小題大做，使普通的波動(dòng)夸大為倒退，即使缺乏一點(diǎn)興趣或熱情，也會(huì)使價(jià)格降到荒謬的水平，這種情況在一般市場(chǎng)情況下也并不罕見(jiàn)。通過(guò)“低市盈率”的方法，結(jié)合一些定量和定性的要求，投資者完全可以借此構(gòu)建出穩(wěn)健的投資組合。

讓“市場(chǎng)先生”服務(wù)于你

穩(wěn)健的投資策略是成功投資的基礎(chǔ)，但成功的投資不止于此。實(shí)際上投資者最大的敵人，很可能是他們自己，在不被重視的方向，找到被低估的股票并賺到錢(qián)是可行的，但絕不是可以輕易掌握的技術(shù)，通常需要長(zhǎng)期的等待和忍耐。投資者對(duì)情緒的約束，避免策略體系受到侵蝕變得尤為重要。

擁有穩(wěn)健組合的投資者，在面對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)本質(zhì)上擁有一種基本優(yōu)勢(shì)：一方面類似于少數(shù)股東，可以通過(guò)所持證券價(jià)值的上漲而增值；同時(shí)作為股票持有者，還可以隨時(shí)根據(jù)判斷進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)操作。

但投資者面對(duì)波動(dòng)時(shí)往往會(huì)有兩種危險(xiǎn)的傾向：一是試圖預(yù)測(cè)市場(chǎng)，擇時(shí)交易。我們既沒(méi)有邏輯也沒(méi)有實(shí)際經(jīng)歷支撐普通投資者可以長(zhǎng)期依靠預(yù)測(cè)擇時(shí)獲利，相反，投資者很可能因此陷入投機(jī)，進(jìn)而面臨實(shí)際的損失；二是從眾的沖動(dòng)。即使是聰明的投資者，也需要很強(qiáng)的意志力來(lái)防止從眾的沖動(dòng)，尤其面對(duì)長(zhǎng)期、大幅的波動(dòng)時(shí)，會(huì)帶來(lái)更復(fù)雜的心理活動(dòng)，進(jìn)而產(chǎn)生強(qiáng)烈的不謹(jǐn)慎沖動(dòng)。在股票市場(chǎng)中，從眾跟隨會(huì)加快你成為一名平庸投資者的步伐。

格雷厄姆對(duì)此做了一個(gè)有趣的描述：你的合伙人，熱心的“市場(chǎng)先生”每天會(huì)給你一份報(bào)價(jià)，你可以以此為基礎(chǔ)，出售或購(gòu)買(mǎi)更多股份。多數(shù)情況下，市場(chǎng)先生的熱情或擔(dān)心有些過(guò)度，報(bào)價(jià)似乎有些愚蠢。他的行為越愚蠢，你面對(duì)的機(jī)會(huì)就越大。但你不能受到它的影響而追隨它的一舉一動(dòng)。如果投資者因?yàn)樽C券價(jià)格不合理的上漲或下跌，而盲目跟風(fēng)或過(guò)度擔(dān)憂，那基本優(yōu)勢(shì)就會(huì)轉(zhuǎn)變成基本劣勢(shì)。要讓市場(chǎng)服務(wù)你而不是指導(dǎo)你，對(duì)你有用的是市場(chǎng)先生的錢(qián)包，而不是市場(chǎng)先生的智慧。

市場(chǎng)就像一只鐘擺，永遠(yuǎn)在短命的樂(lè)觀和不合理的悲觀之間搖擺，聰明的投資者始終要記住，價(jià)格波動(dòng)的重要意義在于：當(dāng)價(jià)格大幅下跌后，給投資者買(mǎi)入的機(jī)會(huì)，反之亦然。其余時(shí)間，投資者最好忘記股市的存在，更多關(guān)注企業(yè)的經(jīng)營(yíng)結(jié)果。避免在波動(dòng)中出現(xiàn)“不可逆的錯(cuò)誤”：在市值高位、情緒瘋狂時(shí)買(mǎi)入；或是在市值低位、極度悲觀時(shí)賣(mài)出。

美好的東西，都是罕見(jiàn)而復(fù)雜的

絕大多數(shù)投資者都有從眾和簡(jiǎn)單跟隨的傾向，既有對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)的跟隨，也有對(duì)熱門(mén)投資理論的跟隨。在本書(shū)中，格雷厄姆詳細(xì)論述了在股市中曾經(jīng)風(fēng)靡一時(shí)的投資理論，道氏交易理論和程式投資方案，歷史上這兩種理論都曾在一段時(shí)期內(nèi)吸引人們極大的興趣，最終都在一定的時(shí)間后面臨困境，被市場(chǎng)拋棄。廣受歡迎之時(shí)，幾乎也同時(shí)是其作用喪失的時(shí)刻。

這種變化并非偶然。有些方法之所以獲得支持和變得重要，是因?yàn)樗鼈冊(cè)谀硞�(gè)時(shí)期表現(xiàn)得很好，但是，隨著被越來(lái)越多的人接受，其可靠性會(huì)下降。一是隨著時(shí)間的推移，會(huì)帶來(lái)一些以前的方法無(wú)法適應(yīng)的新情況。其次，在股市交易方面，某一理論廣受歡迎這種現(xiàn)象本身會(huì)對(duì)市場(chǎng)行為產(chǎn)生影響，從而削弱其長(zhǎng)期盈利能力。

對(duì)交易大眾而言，“一窩蜂的行為”是一種危險(xiǎn)，而不是優(yōu)勢(shì)。股市上的任何賺錢(qián)方法，只要它容易理解并且被許多人采納，這種方法本身就會(huì)因?yàn)樘��?jiǎn)單、太容易而無(wú)法持久。“聰明的投資者”不會(huì)是盲目的跟隨者，也不只是簡(jiǎn)單的模仿者。所有美好的東西，都是既罕見(jiàn)又復(fù)雜的。

穩(wěn)健投資的秘密

如果要總結(jié)穩(wěn)健投資的秘密時(shí)，可以用安全邊際來(lái)代表，這是貫穿本書(shū)所有關(guān)于投資策略論述的一條主線。格雷厄姆對(duì)于安全邊際的定義是：市場(chǎng)價(jià)格高于評(píng)估價(jià)格的差額，它可以吸納計(jì)算失誤或情況較差所造成的影響。本質(zhì)上，安全邊際的作用是使投資者不必對(duì)未來(lái)做出準(zhǔn)確預(yù)測(cè)，如果安全邊際較大，就可以使得投資者不會(huì)因?yàn)闀r(shí)間的變化而遭遇風(fēng)險(xiǎn)。

真正的投資必須有真正的安全邊際作為保障。投資者在實(shí)際投資中最主要的虧損往往來(lái)自于在有利的狀況下，進(jìn)行的不謹(jǐn)慎的投資，尤其是購(gòu)買(mǎi)劣質(zhì)證券。在市場(chǎng)或行業(yè)最火熱的時(shí)候，投資者會(huì)把當(dāng)期較高的利潤(rùn)當(dāng)成“盈利能力”，習(xí)慣于認(rèn)為目前的興旺就等同于安全邊際，但這些劣質(zhì)證券不可能在真正意義上提供合理的安全邊際，即使買(mǎi)入價(jià)格并不貴，也幾乎必然會(huì)在未來(lái)下行環(huán)境中經(jīng)歷大幅甚至不可逆的下跌；

其次，安全邊際總是依賴于所支付的價(jià)格，過(guò)高的價(jià)格買(mǎi)入是股票投資的殺手。即使是備受追捧的成功企業(yè)，也會(huì)因?yàn)檫^(guò)高的溢價(jià)而無(wú)法為投資者提供保護(hù)。相反，在被低估的領(lǐng)域，安全邊際的思想得以更好的展現(xiàn)。投資者對(duì)這類公司前景不會(huì)預(yù)期過(guò)高，主要看重其抵御不利影響的能力。如果未來(lái)不是明顯沒(méi)有希望，以較低的價(jià)格買(mǎi)入，即使盈利有一定程度下降，投資者仍然有希望獲得滿意的投資結(jié)果。投資總會(huì)犯錯(cuò)，不支付過(guò)高的價(jià)格，可以使你犯錯(cuò)誤的幾率最小化。

談到安全邊際，繞不開(kāi)的話題是分散化，兩者緊密相聯(lián)，并行不悖。安全邊際只能保證盈利機(jī)會(huì)大于虧損機(jī)會(huì)，并不能保證不會(huì)虧損，單個(gè)標(biāo)的還是可能出現(xiàn)不好的結(jié)果。但通過(guò)合理的分散化可以更好的解決這個(gè)問(wèn)題，能購(gòu)買(mǎi)的具有安全邊際的證券種類越多，總體利潤(rùn)超過(guò)總體虧損的可能性就會(huì)越大。分散化是穩(wěn)健的投資者應(yīng)該長(zhǎng)期堅(jiān)守的信條。

深思熟慮的投資方法，是穩(wěn)固建立在安全邊際原則基礎(chǔ)上的，這一點(diǎn)請(qǐng)務(wù)必謹(jǐn)記。

勇氣，是非常重要的品德

投資成功的秘訣在于你的內(nèi)心，那些情緒適合于投資活動(dòng)的普通人，比缺乏恰當(dāng)情緒的人，更能夠賺取錢(qián)財(cái)，也更能夠留住錢(qián)財(cái)。而恰當(dāng)?shù)那榫w除了培養(yǎng)自己的約束力之外，另一個(gè)重要品質(zhì)是勇氣。

首先是接受自己并堅(jiān)持下去的勇氣。市場(chǎng)中沒(méi)有“萬(wàn)能”的策略，投資者會(huì)受到市場(chǎng)情緒的影響，面對(duì)各種誘惑。投資中復(fù)雜的往往不是策略本身，難點(diǎn)在于接受它并堅(jiān)持下去，而不在乎可能因此得到短期并不理想的結(jié)果。保守型投資者會(huì)對(duì)自己以謹(jǐn)慎倉(cāng)位在牛市中的收益感到滿意，同樣在熊市中也能從相對(duì)較好的境況中得到安慰，進(jìn)取型投資者也是如此�；蛟S大多數(shù)投資者都想將自己置身于中間地位，但這種折衷的態(tài)度更有可能帶來(lái)的不是收獲，而是令人失望的結(jié)果；

其次，要有相信自己的勇氣。如果根據(jù)事實(shí)得出了結(jié)論，而且知道自己的判斷是可靠的，那么就照此行事。在證券領(lǐng)域，一旦獲得了足夠的知識(shí)，并得出了經(jīng)過(guò)驗(yàn)證的判斷之后，勇氣就成為最重要的品德，要有勇氣相信自己的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，并把它轉(zhuǎn)化為投資成果。

【寫(xiě)在最后】

投資藝術(shù)具有一種并不廣為人知的性質(zhì)。獲得令人滿意的投資結(jié)果，比大多數(shù)人想象的要簡(jiǎn)單；獲得非常好的結(jié)果，比人們所想象的要難。簡(jiǎn)短的文字不足以完整的展現(xiàn)格雷厄姆及本書(shū)的價(jià)值，常讀方能常新。在全球大變局的當(dāng)下，我們都沉浸在對(duì)宏觀的焦慮中惶惶不安，最后，我想以作者半個(gè)多世紀(jì)的投資和生活經(jīng)歷，可以帶給大家一些平靜的，堅(jiān)定的力量。

“當(dāng)作者在1914年第一次投身華爾街，完全沒(méi)有預(yù)料到未來(lái)半個(gè)世紀(jì)會(huì)發(fā)生什么，華爾街甚至沒(méi)有猜到第一次世界大戰(zhàn)將在兩個(gè)月后爆發(fā)并迫使紐約股票交易所暫停交易。半個(gè)多世紀(jì)之后（1972年），我們發(fā)現(xiàn)自己已經(jīng)成為世界上最富有和最強(qiáng)大的國(guó)家，但仍然面臨一系列重大問(wèn)題的困擾；而且，對(duì)未來(lái)多有憂慮，而不是更具信心。然而，如果我們集中關(guān)注美國(guó)的投資經(jīng)歷，仍然可以從過(guò)去的57年中獲得一些安慰。盡管經(jīng)歷了與地震一樣無(wú)法預(yù)測(cè)的波折和事故，但是這一點(diǎn)是不會(huì)改變的：穩(wěn)健的投資原則一般會(huì)帶來(lái)穩(wěn)妥的結(jié)果。在以后的行動(dòng)中，我們?nèi)匀槐仨殘?jiān)持這些原則�！保ㄈ蕵蛸Y產(chǎn)霍斌斌供稿）